“隱形正畸第一股”時(shí)代天使還能飛多遠(yuǎn)?

搭上“顏值經(jīng)濟(jì)”的快車,時(shí)代天使(06699.HK)IPO一飛沖天。

6月16日,時(shí)代天使登陸港交所,發(fā)售價(jià)為173.0港元/股,開盤即暴漲,其漲幅最高達(dá)到183.24%,當(dāng)日報(bào)收401港元/股。

近日,據(jù)恒生公司公告稱,9月6日后,港股通名單將進(jìn)行調(diào)整。中金、中信、光大證券和安信國際四家券商均預(yù)測時(shí)代天使將被納入港股通。

截至8月20日港股收盤,時(shí)代天使報(bào)收376.8港元/股,較IPO首日收盤價(jià)下跌6.03%;目前總市值634億港元。

在「不二研究」看來,時(shí)代天使騰飛的羽翼下卻暗藏“斑點(diǎn)“:市場份額縮水、輕研發(fā)重營銷、銷售高度依賴牙科醫(yī)生等問題,或多或少制約著其未來的騰空高度與騰飛距離。

牙齒矯正號稱讓你擁有美麗的“微笑線”,當(dāng)隱形正畸的賽道競爭日益激烈,時(shí)代天使還能“微笑著”飛多遠(yuǎn)呢?

被高瓴看上的“印鈔機(jī)”

2003年,時(shí)代天使CEO李華敏與她的父親李世俊,感到隱形正畸的市場潛力,決定出資進(jìn)行中國隱形矯治產(chǎn)品的開發(fā),牽頭清華大學(xué)3D打印之父顏永年和首都醫(yī)科大學(xué)口腔醫(yī)學(xué)院院長王邦康組建研究團(tuán)隊(duì),開始了隱形矯治技術(shù)的自主研發(fā)。

兩年后,該團(tuán)隊(duì)開發(fā)的中國首例隱形矯治器解決方案面世,這也成為了國內(nèi)首項(xiàng)隱形牙套專利。

2008年公司面臨資金壓力,顏、王二人相繼退出,李世俊之女李華敏開始掌舵時(shí)代天使。資金壓力甚至迫 使其抵押房產(chǎn)以維持公司運(yùn)轉(zhuǎn),幸運(yùn)的是2009年面臨清算時(shí),奧博資本的資金入駐救了時(shí)代天使。

“隱形正畸第一股”時(shí)代天使還能飛多遠(yuǎn)?

2015年,時(shí)代天使終于扭虧為盈,結(jié)束長達(dá)12年的虧損。同年,馮岱在高瓴投資的支持下,成立專注于全球口腔領(lǐng)域產(chǎn)業(yè)投資的松柏資本,并以6394萬美元直接收購時(shí)代天使,讓渡32.21%的股份作為團(tuán)隊(duì)的激勵(lì),相當(dāng)于高瓴間接控股時(shí)代天使67.12%。此后,時(shí)代天使迎來高速發(fā)展,市占率一度成為全國第一,僅隱適美能與其分庭抗禮。

“隱形正畸第一股”時(shí)代天使還能飛多遠(yuǎn)?

據(jù)時(shí)代天使招股書顯示,2019-2020年時(shí)代天使?fàn)I收分別為6.46億元,8.17億元;分別同比增長32.38%,26.36%。2019-2020經(jīng)調(diào)整的凈利潤則分別為1.3億元以及2.27億元;同比增速為44.44%,74.62%。

高增速主要來自于毛利率的高增長,時(shí)代天使2018-2020年毛利率分別為63.8%,64.6%,70.4%。近70%的超高毛利率,奠定其近兩年凈利潤的高速增長。

當(dāng)行業(yè)的發(fā)展勢頭越發(fā)明朗,想分一杯羹的人也變多了。市場競爭日漸加劇,時(shí)代天使搶占市場份額,需要不斷加大營銷支出,未來凈利潤增長高速度或難以為繼。

“隱形正畸第一股”時(shí)代天使還能飛多遠(yuǎn)?

另外,時(shí)代天使?fàn)I收結(jié)構(gòu)上過于依賴隱形矯治解決方案,2018-2020年隱形矯治解決方案分別實(shí)現(xiàn)占總營收95.2%,97.2%,97.9%,超過95%的營收來自于隱形矯治解決方案,且占比逐年遞增。

時(shí)代天使以超40%的行業(yè)市占率,支撐了高達(dá)70%的毛利率;但行業(yè)競爭不斷加劇,可能會造成價(jià)格戰(zhàn),毛利率會有下行風(fēng)險(xiǎn)。

在「不二研究」看來,時(shí)代天使近20年對隱形正畸的深耕,奠定了其近年來牙齒矯正行業(yè)的龍頭地位和超高毛利,但隱適美也在不斷發(fā)力,加之國內(nèi)其他競爭者的不斷加入,令行業(yè)競爭不斷加劇,時(shí)代天使的高毛利還能維持嗎?

被搶走的市場份額

在2011年歐美隱形牙套巨頭隱適美進(jìn)入國內(nèi)之前,時(shí)代天使在中國隱形矯治市場是一家獨(dú)大,市占率一度超70%;此后,隱適美不斷蠶食時(shí)代天使市場份額,時(shí)代天使2012-2020年市場份額縮水近30%。

目前,國內(nèi)隱形矯治市場形成了“雙寡頭”局面:2020年,時(shí)代天使和隱適美市占率分別為41%和41.4%,隱適美反超時(shí)代天使,行業(yè)競爭加劇。

在不斷加劇的競爭格局壓迫之下,時(shí)代天使似乎選擇“輕研發(fā)重營銷”的策略:2018-2020年,時(shí)代天使研發(fā)費(fèi)用率分別為10.3%,12.5%,11.4%;而銷售費(fèi)用率則為16.7%,19.0%,18.2%,銷售費(fèi)用高于研發(fā)費(fèi)用。

在擁有高額市場份額的情況下,時(shí)代天使品牌的自主創(chuàng)新能力,目前并不能完全匹配,其與隱適美分庭抗禮的市場“寡頭”地位。

“隱形正畸第一股”時(shí)代天使還能飛多遠(yuǎn)?

據(jù)時(shí)代天使招股說明書,以及隱適美母公司阿萊技術(shù)(ALGN.O)2020年財(cái)報(bào)顯示,截至2020年底,時(shí)代天使在國內(nèi)擁有的注冊專利僅92項(xiàng);而阿萊技術(shù)擁有1145項(xiàng)生效專利與648項(xiàng)待批專利,差距可見一斑。

「不二研究」發(fā)現(xiàn),時(shí)代天使的銷售模式主要為直銷和分銷模式,大部分產(chǎn)品通過直銷模式,銷售至公立醫(yī)院和私立診所。

近年來,其公立醫(yī)院銷售份額不斷減少;據(jù)時(shí)代天使招股書中所述,2020年,私立診所銷售額達(dá)5.19億元,占直銷整體銷售額的98%。

同時(shí),時(shí)代天使近年來不斷開發(fā)分銷模式,分銷渠道占比不斷攀升,由2018年的11%提升至2020年的33.6,銷售額增長超5倍。

同時(shí),據(jù)時(shí)代天使招股書顯示,與其合作的牙科醫(yī)生在2018-2020年分別為1.15萬人,1.58萬人及1.99萬人。

不管是直銷還是分銷模式,最終到達(dá)的終端都是醫(yī)生,與正畸醫(yī)生的合作,才是隱形矯治市場各大參與者進(jìn)行擴(kuò)張的關(guān)鍵所在。

為了獲得更多的市場份額與合作醫(yī)生,近年來時(shí)代天使不斷加大銷售費(fèi)用投放,除了舉行各項(xiàng)主題活動和加大廣告投放;分銷渠道的高增也是銷售費(fèi)用高居不下的原因之一。

據(jù)時(shí)代天使招股書顯示,2018-2020年,分銷商返利分別為200萬、400萬及1440萬元,兩年間增長超7倍,分銷渠道持續(xù)高增亦將不斷加大銷售費(fèi)用投放。

“隱形正畸第一股”時(shí)代天使還能飛多遠(yuǎn)?

此外,招股書顯示:時(shí)代天使2019-2020年經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流分別為4.02億、4.08億元。由于時(shí)代天使需要快速搶占市場,與更多診所和經(jīng)銷商建立合作,在各渠道都放寬了賬期,直銷和分銷都有30-60天不等的信貸期供其緩沖,2020年產(chǎn)生應(yīng)收賬款較高,導(dǎo)致時(shí)代天使在營收高速增長情況下,其經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流幾乎無變化。

除了銷售端的隱憂,在生產(chǎn)端「不二研究」發(fā)現(xiàn),時(shí)代天使2018-2020年產(chǎn)能利用率分別為99.6%,76.9%,74%,產(chǎn)能利用率呈不斷下降趨勢。

盡管如此,時(shí)代天使還在不斷擴(kuò)充產(chǎn)能,總投資10億元的江蘇無錫創(chuàng)美基地,建筑面積12.6萬平方米,將在2026年前為時(shí)代天使新增1億隱形矯治器產(chǎn)能。

在產(chǎn)能利用率連年下降的情況下,時(shí)代天使仍準(zhǔn)備在6年內(nèi)擴(kuò)張近50%的新產(chǎn)能,若時(shí)代天使在此期間未取得較大突破,產(chǎn)能利用率或難以得到提升。

目前,隱形矯治市場呈現(xiàn)“雙寡頭”局面,時(shí)代天使若想重奪失去的份額,需深挖護(hù)城河,提升研發(fā)實(shí)力與增加合作醫(yī)生數(shù)量。

下沉市場的下一步

從時(shí)代天使官網(wǎng)數(shù)據(jù)可知,時(shí)代天使旗下目前共有四種隱形矯正器,分別為2016年上市的時(shí)代天使經(jīng)典版,官方指導(dǎo)價(jià)3.2萬元、2016年上市的時(shí)代天使冠軍版,官方指導(dǎo)價(jià)4萬元、2017年上市的COMFOS,官方指導(dǎo)價(jià)2.4萬元和2019年上市的時(shí)代天使兒童版,官方指導(dǎo)價(jià)2.6萬元。

「不二研究」還發(fā)現(xiàn),其中以售價(jià)最低的COMFOS產(chǎn)品,營收占比增速最快。2018-2020年,COMFOS在隱形矯治營收占比從1%提升至13%,售價(jià)最高的時(shí)代天使冠軍版所占份額卻只上升了5.7%。

在「不二研究」看來,時(shí)代天使并未將消費(fèi)者有效引至高端產(chǎn)品。

“隱形正畸第一股”時(shí)代天使還能飛多遠(yuǎn)?

對比其競爭對手隱適美,后者主打高端市場,據(jù)阿萊科技2020年財(cái)報(bào)顯示,其2019-2020年隱形矯治器毛利率分別為74.0%,72.9%,盈利能力優(yōu)于發(fā)力下沉市場的時(shí)代天使。

頭部競爭者虎視眈眈、其它競爭者亦蓄勢待發(fā)。目前,正雅齒科、正麗科技等其它國產(chǎn)品牌,也對隱形正畸市場亦虎視眈眈。在下沉市場發(fā)力的時(shí)代天使,正處于“前有狼,后有虎”的局面,稍有不慎便會被搶占市場。

2014年,在接受中華網(wǎng)財(cái)經(jīng)的采訪時(shí),李華敏曾對記者表示“我希望隱形牙套未來不再是通過醫(yī)生引導(dǎo)而出售的醫(yī)學(xué)用品,而是患者主動去選擇的熱門產(chǎn)品”。

據(jù)灼識咨詢統(tǒng)計(jì),2019年,美國每10萬人擁有48.1位全科牙醫(yī)和3.3位正畸醫(yī)生,而中國每10萬人僅有14.8位全科牙醫(yī)和0.4位正畸醫(yī)生。

此外,正畸醫(yī)生培養(yǎng)周期極長,需8-11年,全國每年正畸專業(yè)研究生僅有250人,而且口腔專業(yè)服務(wù)機(jī)構(gòu)數(shù)量少,正畸醫(yī)生的匱乏可能短時(shí)間內(nèi)都得不到緩解。

如何打破牙科醫(yī)生短缺對行業(yè)的掣肘?時(shí)代天使寄希望于數(shù)字化正畸,稱時(shí)代天使下一步計(jì)劃是實(shí)現(xiàn)數(shù)字化牙齒矯正,輸入數(shù)據(jù)之后有電腦自動完成排布。在數(shù)字化轉(zhuǎn)型中建立自己的醫(yī)生團(tuán)隊(duì),利用自身大數(shù)據(jù)優(yōu)勢,實(shí)現(xiàn)線上產(chǎn)品定制,讓產(chǎn)品直達(dá)消費(fèi)者。

“隱形正畸第一股”時(shí)代天使還能飛多遠(yuǎn)?

據(jù)招股書顯示,時(shí)代天使2018-2020年達(dá)成隱形正畸案例,分別為7.77萬、12.01萬、13.76萬。目前,時(shí)代天使已擁有近70萬口腔大數(shù)據(jù),此時(shí)已不再滿足于賦能醫(yī)生,淡化口腔醫(yī)生作用的野望再次浮現(xiàn)。

部分專業(yè)的正畸醫(yī)生對此不以為然,北京尚品口腔門診部負(fù)責(zé)人朱耿輝便公開指出,“沒有經(jīng)過面對面的檢查和溝通,目前(2020年8月)的技術(shù)是無法設(shè)計(jì)出個(gè)性化方案的?!?/p>

若時(shí)代天使實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品線上直達(dá)消費(fèi)者,專業(yè)正畸醫(yī)生的作用將被淡化,打破隱形正畸依賴牙科醫(yī)生的銷售模式。這將與牙科醫(yī)生出現(xiàn)對立,直接損害部分牙科醫(yī)生利益。

在數(shù)字化技術(shù)未完全開發(fā)出來前,這個(gè)目標(biāo)成為了其開發(fā)新合作醫(yī)生的掣肘。

數(shù)字化轉(zhuǎn)型與牙科醫(yī)生的矛盾暗藏殺機(jī),短期難以實(shí)現(xiàn);時(shí)代天使的出海計(jì)劃同樣不及預(yù)期。

2018年,時(shí)代天使獲得美國FDA認(rèn)證,其出海野心昭然若揭。由于海外市場長期被隱適美的母公司霸占,時(shí)代天使長期專注于國內(nèi)市場,產(chǎn)品能否適用于國外用戶暫未可知。

據(jù)時(shí)代天使招股書顯示,2018-2020年,時(shí)代天使在海外市場的成交案例均不足0.5%。

國內(nèi)隱形正畸市場競爭進(jìn)一步加劇,時(shí)代天使并未有效將消費(fèi)者引導(dǎo)至高端市場,卻在下沉市場發(fā)力,但盈利能力卻被主打高端市場的隱適美悄然拉開。

為繼續(xù)擴(kuò)張市場,時(shí)代天使發(fā)力數(shù)字化轉(zhuǎn)型,但短期內(nèi)難以實(shí)現(xiàn)其淡化牙科醫(yī)生作用的野望,出海計(jì)劃亦難以快速取得成效,時(shí)代天使短期內(nèi)或許只能通過營銷投放在競爭者中殺出一條血路。

“隱形正畸第一股”能走多遠(yuǎn)?

隱形正畸的賽道,想來分一杯羹的人不在少數(shù)。時(shí)代天使目前仍是國內(nèi)正龍頭,但“老二”隱適美正在加速追趕、縮小差距,且還有不少新晉競爭對手虎視眈眈。

國內(nèi)口腔健康戰(zhàn)爭已經(jīng)步入下半場。短期內(nèi),時(shí)代天使通過加大營銷投放、擴(kuò)張渠道能力,或能維持高速增長;長期來看,其數(shù)字化及出海計(jì)劃也或能帶來新的增長點(diǎn);但它從研發(fā)能力到渠道開發(fā)的隱憂,也悄然浮現(xiàn)。

盡管頭頂“隱形正畸第一股”光環(huán),時(shí)代天使未來想要繼續(xù)保持龍頭地位,恐怕并非易事。


本文部分參考資料:

《時(shí)代天使上市,“正畸第一股”的軟肋與鎧甲》,財(cái)經(jīng)新知Pro

《時(shí)代天使:千億藍(lán)海市場風(fēng)正勁,隱形正畸時(shí)代的冠軍》,智通財(cái)經(jīng)

《時(shí)代天使?fàn)帄Z“牙科隱形矯正第一股”暗藏隱憂》,中華網(wǎng)財(cái)經(jīng)

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作者/永陽

排版/恩碩

監(jiān)制/Yoda

出品/不二研究

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