別人家的長租公寓紛紛金融創(chuàng)新， 你家的路還要走多遠？

大部分長租公寓都在咬牙賠本先占坑的時候，轉(zhuǎn)機貌似正在出現(xiàn)。

12月14日上午9點25分，新派公寓創(chuàng)始人及CEO王戈宏與凱銀投資董事長朱紅一起敲響了深交所開市的鐘聲，新派公寓權益型房托資產(chǎn)支持專項計劃宣布正式掛牌。這是全國首個住房租賃類REITs產(chǎn)品，也是長租公寓權益型類REITs成功發(fā)行的第一單。

新派公寓類REITs掛牌敲鐘現(xiàn)場（左一為新派公寓創(chuàng)始人及CEO王戈宏）

那聲鐘響不僅讓苦心經(jīng)營新派公寓四年的王戈宏感到欣慰，也讓更多的長租公寓們看到了出路。但，這條路究竟能是多少人的出路，尚未可知。

王戈宏走紅

“4年精耕細作，20天政策加持，23個披星戴月，36小時堅守初心，2017年11月3日，杭州，新起點……”（作者注：成功發(fā)行當天，王戈宏在杭州跟投資人談判）

“2017年11月3日夜，只有養(yǎng)育過你才知 ‘嫁’出去的感受，還好它‘嫁’給了REITs?！?/p>

11月3日，深交所召開新聞發(fā)布會宣布新派公寓權益型房托資產(chǎn)支持專項計劃（以下簡稱“新派公寓專項計劃”）正式發(fā)行設立，并將于近期在深交所綜合協(xié)議交易平臺掛牌轉(zhuǎn)讓。當天，王戈宏連發(fā)了兩條朋友圈。在過去的23天時間里，他每天的工作，就是和不同的投資人、金融機構、開發(fā)商、基金、銀行等各合作團隊溝通。

王戈宏是一名金融學博士、美國丹佛大學研究學者，他還有一個身份是賽富不動產(chǎn)基金合伙人。在創(chuàng)辦新派公寓之前，他還曾擔任過盛世神州房地產(chǎn)投資基金首席總裁和CEO，在金融領域有著多年的積淀。四年前買下的新派公寓CBD項目，位于百子灣，距離國貿(mào)橋只有800米。拿下這棟樓時，他就在籌劃著要將它做成REITs。

“新派能掛牌發(fā)行成功，表面看從審批成功到上市發(fā)行只用了23天，但背后卻是我們4年的積累?！蓖醺旰陮?6氪表示，持有項目的完整產(chǎn)權、穩(wěn)定的現(xiàn)金流、租金增長和物業(yè)增值、政策支持，都是成功上市缺一不可的因素。

“要在核心城市的核心地段——這棟樓正好在北京的CBD，改造之后，我們持有運營了4年，租金翻了兩倍，資產(chǎn)價值翻了四倍，這是一個很重要的指標。最后，必須是國家鼓勵的租賃行業(yè)——長租公寓，符合‘房子是用來住的、不是用來炒的’的定位。”

從10月11日深交所通知新派公寓類REITs已經(jīng)拿到無異議函，到11月3日發(fā)行成功，再到12月14日上市敲鐘，王戈宏說“過程很艱難，但成功時心情一直都比較平靜”。批準的當天，新派公寓團隊的微信群里一片狂歡，但也僅止于此，團隊沒有聚餐也沒有慶祝。

“批準只是第一步，重要的還需要有投資人買單并且成功發(fā)行?！?/strong>王戈宏說。

12月14日敲鐘后的兩天，他在朋友圈公布了“新派公寓權益型房托”的兩支產(chǎn)品：新派優(yōu)先（優(yōu)先級資產(chǎn)支持證券）和新派權益（次級資產(chǎn)支持證券）的證券代碼，并笑言“恐怕投資人也不愿意賣啊”！。

新派公寓此單類REITs有兩個優(yōu)先級投資人：一個是招商銀行、一個是?？谵r(nóng)商銀行，發(fā)行總規(guī)模為2.7億，其中優(yōu)先級1.3億，新派公寓每年需要拿出1.3億*5.3%的回報給上述兩家優(yōu)先級投資人，約689萬元。新派公寓CBD店共101間房，按此計算，平均租金5700元／月/間就能達到回報。但事實上，現(xiàn)在該項目的平均租金為8500元／月/間，每年大概還有5%的租金增長，因此，“對投資人一點壓力都沒有”。

自從新派公寓發(fā)行成功后，王戈宏就更忙了。目前他正在做三件事：第一，和機構聯(lián)合做基金，后續(xù)大量購買資產(chǎn)；第二，和一些開發(fā)商洽談合作。新派公寓的這單類REITs發(fā)行成功后，不少擁有自持地塊的開發(fā)商仿佛看到了解套的出路，希望王戈宏能幫他們做產(chǎn)品規(guī)劃，并最終把項目推出上市；第三，在和南京市政府談判，政府的人才公寓希望能由他來管理，未來有望也將這些資產(chǎn)做成類REITS。

復制的難點

事實上，除了新派公寓此單發(fā)行的類REITs，今年，在長租公寓的金融化領域，還有魔方公寓、自如、保利、招商蛇口等都成功發(fā)行了ABS（資產(chǎn)支持證券）、類REITs和CMBS（商業(yè)房地產(chǎn)抵押貸款支持證券）產(chǎn)品。

相對于此前全靠自有資金的硬抗，這些金融解決方案顯然讓長租公寓運營方有了更足的底氣，但究竟什么樣的公寓資產(chǎn)才有突圍的條件？

“現(xiàn)金流是我們評判一個物業(yè)資產(chǎn)好壞的重要因素?！贝鞯铝盒斜敝袊鴧^(qū)估價及顧問服務部主管及高級董事胡峰說。在今年已經(jīng)獲批的長租公寓金融產(chǎn)品中，戴德梁行承擔了新派公寓類REITs、保利的長租公寓類REITs以及招商蛇口的公寓CMBS這三單的物業(yè)價值評估工作。

胡峰表示，長租公寓的財務衡量指標主要有三個：EBITDA（ 稅息折舊及攤銷前利潤）、EBIT（息稅前利潤）和BREAKEVEN（盈虧平衡點）?！霸谶@樣的衡量指標中，現(xiàn)金流就是核心，靠現(xiàn)金流增加用戶規(guī)模，靠規(guī)模效應攤薄固定成本，最終實現(xiàn)長期盈利?！?/p>

他同時也強調(diào)，在評估長租公寓價值時也一定要選用收益法作為主要的評估方法之一，來客觀反映物業(yè)的市場價值。在選用市場比較法評估長租公寓價值時，要看產(chǎn)權情況，如果物業(yè)產(chǎn)權是可以散售的，直接看周邊物業(yè)價格，如果不能散售，選取比較案例時需要考慮整售的價格。

兩單長租公寓的類REITs落地后，市場關于發(fā)展REITs的呼聲很高，北大光華REITs課題組便指出，當前是中國公募REITs市場崛起的前夜，參考REITs占GDP和股票總市值的比例，中國REITs的市值規(guī)模將達到4萬億至12萬億元。其中，中國租賃住房REITs的市值規(guī)模將在5200億元至1.56萬億元之間，空間巨大。

但要復制新派公寓的模式，有很大難度。新派公寓發(fā)行的規(guī)模不大，而且物業(yè)位置特殊、自己運營，而且從REITs本身的市場發(fā)展看，存在稅收障礙和收益率低等問題。

“土地增值稅和雙重征稅，導致很多資產(chǎn)很難選擇REITs這條路?！敝袊鳵EITs聯(lián)盟秘書長王剛說。

國外投資者收到REITs所得后，再自行去報稅。而國內(nèi)需要扣的稅有11%的增值稅、12%的房產(chǎn)稅、25%的企業(yè)所得稅，扣完這些稅后，投資者才能得到分紅。

此外，收益率部分能達到投資人需求的適合REITs的物業(yè)很難找?！癛EITs產(chǎn)品最終要回歸收益率。根據(jù)成熟國家的經(jīng)驗，REITs每年至少要給投資者提供6%-8%左右的回報，而國內(nèi)的這種租售比還不高，尤其是住宅的租金收益率只有1%-2%，如果凈租金收益率能到4%-5%才會比較好。”王剛表示。

胡峰則認為，除了資金成本過高、收益率過低外，REITs要上市是萬里長征第一步，往后還要完善機構運營管理水平來提升物業(yè)資產(chǎn)的價值，通過資產(chǎn)管理把成本降低，得到穩(wěn)定的現(xiàn)金流，而目前在中國，有成熟管理運營經(jīng)驗的團隊并不是特別多。

愷信亞洲管理集團董事王錚認為，制度的完善也很重要。在法律層面，現(xiàn)行《公司法》沒有明確REITs的法律主體地位；《信托法》奉行的“一物一權”基本原則，其集合資金募集與不動產(chǎn)信托登記制度限制了REITs發(fā)展；房地產(chǎn)法規(guī)下登記程序過于復雜，尚未形成全面覆蓋的房地產(chǎn)法律監(jiān)管體系；稅收法規(guī)下稅收優(yōu)化政策不明確又導致REITs面臨雙重征稅問題。

更多的金融產(chǎn)品

在新派公寓類REITs成功發(fā)行后，今年12月1日，全國首單儲架式長租公寓CMBS獲深交所審議通過，發(fā)行規(guī)模60億元，發(fā)行方為招商蛇口，這也是目前國內(nèi)規(guī)模最大的長租公寓類資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。發(fā)行架構的基礎資產(chǎn)為單一資金信托項下的信托貸款，并以底層長租公寓的租金收入現(xiàn)金流作為首要還款來源。

今年1月份和8月份，長租公寓資產(chǎn)證券化還有兩單ABS產(chǎn)品，分別是魔方公寓和自如，這兩者的基礎資產(chǎn)并不是持有物業(yè)。魔方公寓的底層資產(chǎn)為北京、上海、南京、廣州、杭州、蘇州、深圳、武漢8城市4014間公寓的收益權，同時要求公寓的出租率未來三年保持在95%以上，這對運營商的要求不可謂不高。

自如則是將循環(huán)發(fā)放形成的分期貸款——自如白條作為了底層資產(chǎn)，自如白條即是自如與租客簽訂一年以上合約，信用級別合格的個人可申請分期支付房租，但形式為自如向租客發(fā)放貸款，租客每月還貸支付利息和本金。

由此，長租公寓證券化產(chǎn)品的三種模式出現(xiàn)：輕資產(chǎn)的租金收益權ABS、重資產(chǎn)的CMBS和類REITs。業(yè)內(nèi)人士表示，長租公寓市場仍缺乏金融創(chuàng)新和配套產(chǎn)品，而長租公寓又是非常適合資產(chǎn)證券化的，預計未來這三種產(chǎn)品，將成為長租公寓市場金融創(chuàng)新的主流產(chǎn)品。

王剛認為，目前長租公寓的金融創(chuàng)新主流的也就這三種，但大部分重資產(chǎn)還要考慮REITs持有。

對于REITs發(fā)行難題中租售比低的問題，王剛認為，從租售比=凈租金/售價看，要么把售價降低，要么做高租金。“要提高租金，考驗的是我們運營商的管理能力，通過運營使得物業(yè)增值，把租金做上去；降低價格，就要找相對比較便宜的機會，從開發(fā)階段介入或者找低價盤活不良資產(chǎn)的機會?！彼f。

王戈宏則表示，還有可能和供應商開展融資租賃合作，比如裝修、家電。與金融機構合作，由后者一次性買下家具家電，設備只需要按月或按季還款。王戈宏算了一筆賬，一臺樂視電視機，每天的 “租金”只有2元錢。從設備中騰出來的資金，則可以用來發(fā)展新業(yè)務。

王戈宏還建議，傳統(tǒng)開發(fā)商喜歡快速變現(xiàn)資產(chǎn)，投行思維喜歡計算當下的租售比，一算價格就覺得劃不來了，但在長租公寓的金融創(chuàng)新里，要同時具有投資和資管思維，即不僅要關注投入產(chǎn)出比，還要通過運營管理來提升價值，要看資產(chǎn)的未來價值。

另外，目前如建設銀行、工商銀行也參與了長租公寓市場，為后者設計一些消費貸產(chǎn)品，對長租公寓運營商而言，租客只要選擇銀行消費貸，就可以把房租直接打給銀行，而銀行將把租客一年的房租一次性打給運營商，運營商便可以用這種方式提前鎖定的現(xiàn)金流，來進行規(guī)模擴張。

本文來自36kr，作者：曾慧娟。

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