柳斯：知乎股東“大逃亡”丨深網(wǎng)

知乎赴港股雙重上市第一天，便上演了戲劇性的一幕，早間開盤后股價一路下跌。港股收盤報24.5港元/股，較發(fā)行價32.06港元/股跌去23.58%。

知乎創(chuàng)始人周源在面向全體知乎用戶的公開信中寫道，“雙重主要上市，為公司搭建更穩(wěn)定的平臺”。但實際上，知乎此次赴港上市并非發(fā)售新股募資，而是由老股東出售老股，為他們開啟了一扇“退出之門”。

受此影響，4月7日至今知乎在美股已經(jīng)連跌9個交易日，分別收跌7.72%、2.66%、12.89%、0.90%、2.71%、8.37%、6.60%、0.54%、9.84%、。以4月7日收盤價2.85美元計算，知乎9個交易日股價跌去42.11%；市值較高點更是蒸發(fā)超過70%?？梢?，如今港股表現(xiàn)早有先兆可循。

對于這個曾經(jīng)被光環(huán)圍繞、中國最大在線問答社區(qū)來說，這或許是它遇到過的前所未有的危機。

周源感慨，“我們確實不如自己想象般強大。也或許是二級市場總有必經(jīng)的周期，或許是過去一年中概股走得都不太容易?！被叵?021年初登陸紐交所，周源稱“真是運氣好”，但“現(xiàn)在我們知道，知乎美股上市后，天上黑天鵝亂飛，地上灰犀牛亂跑，外部環(huán)境急轉(zhuǎn)直下……”

外部環(huán)境影響是一方面，另一方面，知乎本身也陷在了優(yōu)質(zhì)內(nèi)容和商業(yè)化交織的桎梏里。平衡天平兩端，比想象中要艱難的多。

根據(jù)財報顯示，知乎2019年、2020年、2021年營收分別為6.7億元、13.52億元、29.59億元，凈虧損分別為10億元、5.17億元、13億元。虧損不斷擴大的背后，是其飽受質(zhì)疑的商業(yè)化路徑。

今年初的戰(zhàn)略會上，周源向團隊內(nèi)部講述了知乎“穿越周期的重要性”。但關(guān)于未來何去何從，知乎和它的創(chuàng)辦者周源，都急需找趕快到那個能夠奏效的方法。

雙重上市為避險

對知乎而言，在港交所和紐交所雙重上市是“為了搭建更穩(wěn)定的平臺。”

4月8日，知乎通過港交所聆訊，承銷商為瑞信、摩根大通、中金公司和招銀國際。香港掛牌發(fā)售2600萬股，每股32.06港元，融資額約8.32億港元。這約為其在美股上市時募資額（折40.8億港元）的20%。

值得注意的是，知乎此次雙重上市所發(fā)售的股份，全部來自老股東，并無新股。換句話說，這8.32億募資額是為老股東提供的變現(xiàn)渠道。

“這種雙重上市的方式，相當(dāng)于給了知乎老股東一個退出的渠道，否則按照知乎現(xiàn)在的市場表現(xiàn)投資人無法全身而退?！庇蟹治鰩煴硎尽?/p>

所謂雙重主要上市，是指兩個資本市場均為第一上市地。而二次上市，則是指公司在兩地發(fā)行相同類型股票，通過國際托管行和證券經(jīng)紀(jì)商，實現(xiàn)股份跨市場流通，加上港幣掛鉤美元，忽略稅費、交易時間、摩擦成本后，價差基本可忽略。

兩種方式相比較而言，雙重上市后，港股和美股兩個市場股票無法直接跨市場流通，股價表現(xiàn)相對獨立。

對于知乎來說，這也是其避免在二次上市后受到美股股價影響的最佳方式。在雙重上市的框架下，即便知乎在美股表現(xiàn)持續(xù)走低，也不至于影響其港股行情。

但就結(jié)果來看，知乎在港股的發(fā)行定價的上限為51.8港元，但最終發(fā)行價定為32.06港元（約4美元），對比其美股價格在今年以來從5美元左右跌至2美元左右，可見兩邊市場對知乎的價值判斷基本一致。

老股東出逃

知乎赴香港雙重上市，上演了一幕老股東套現(xiàn)出逃的戲碼。

知乎方面稱，此次回港上市擬發(fā)行2600萬股，其中香港發(fā)售260萬股，國際發(fā)售2340萬股，但”公司不會從全球發(fā)售獲得任何所得款項凈額，售股股東將獲得全球發(fā)售的所有所得款項凈額。”

簡單來說，就是知乎赴港上市并非通過發(fā)行新股，而是發(fā)行早期投資者手里的2600股。如此一來，募資金額不會進入知乎口袋，而是實現(xiàn)早期投資者售股給新投資者接棒。

在眾多投資者中，除了大股東騰訊和周源的持股比例沒有發(fā)生變化外，其他股東都出現(xiàn)了不同程度的減持。

根據(jù)招股書中最新披露的數(shù)據(jù)，此次全球發(fā)售完成后，騰訊持12.02%成為公司第一大股東；知乎創(chuàng)始人、董事長兼CEO周源位列第二位，持股11.64%。

其中，李開復(fù)的創(chuàng)新工場Innovation Works Development Fund, L.P.出售564.60萬股，以32.06發(fā)行價格計算，套現(xiàn)1.81億港元；其全資擁有的Innovation Works Holdings Limited出售185.40萬股，套現(xiàn)0.59億港元，共計2.4億港元?？傆嫵止杀壤龔?.65%下降至7.28%。

信奉“長期持有”的徐新，通過今日資本CTG Evergreen Investment XX Limited出售知乎1200萬股，套現(xiàn)3.85億港元，持股比例從4.84%下降至1.05%。

賽富投資SAIF IV Mobile Apps (BVI) Limited出售325萬股，套現(xiàn)1.04億港元，持股比例從6.72%下降至5.69%。

啟明創(chuàng)投旗下的Qiming Venture Partners III, L.P.、Qiming Venture Partners III Annex Fund,，L.P.、Qiming Managing Directors Fund III, L.P.分別出售267.02萬股、49.56萬股、8.42萬股，合計套現(xiàn)1.04億港元，總計持股比例從8.26%下降至7.24%。

這些多年前曾經(jīng)看好知乎的知名資方，卻在知乎命運轉(zhuǎn)折的關(guān)鍵時刻紛紛用減持套現(xiàn)以保住所剩不多的投資收益。

文藝青年與“理想國”

過去一年，周源和上百位二級市場的投資人交流過穿越周期的思考。對于大家所關(guān)心的“知乎如何健康成長”，“如何擴大規(guī)模和養(yǎng)活自己”，周源也在上市的公開信中給出了自己的答案：

一，“社區(qū)生態(tài)第一”。依然是知乎2022年的戰(zhàn)略，比如關(guān)注創(chuàng)作者體驗、內(nèi)容獲得感、良好的社區(qū)氛圍，以及匹配社區(qū)發(fā)展節(jié)奏的商業(yè)化增速。

二，“社會價值”。企業(yè)經(jīng)營不是一場“有限的游戲”，效率不是互聯(lián)網(wǎng)的終極目的，社會價值才是。而知乎的價值就是幫助更多人解除未知帶來的恐懼和焦慮、傲慢與偏見。

三，“理性樂觀”。未知所帶來的恐懼、狹隘、傲慢與偏見，隨著「黑天鵝」的爆發(fā)而蔓延生長。但知乎會去挑戰(zhàn)這個時代的對手，那就是「將每個人頭腦中的知識、經(jīng)驗和見解都聚集起來，并為人人所用」的初心不變，去提問、去回答、去行動。

時至今日，周源依舊將社區(qū)生態(tài)排在第一位。這是知乎的立命之本。

過去很長一段時間以來，理科生、媒體人出身的周源像個文藝青年，對內(nèi)容生態(tài)有自己的堅持，商業(yè)化則顯得相對緩慢和克制。

比如知乎在剛成立的前5年，像Quora一樣采用邀請制，只做一個相當(dāng)小眾的內(nèi)容社區(qū)，直至2013年才全部開放。

專攻商業(yè)化的商業(yè)廣告事業(yè)部、知識付費事業(yè)部也是在2017年才成立。這在當(dāng)時在崇尚“唯快不破”的互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)，知乎的步調(diào)有些不可想象。

周源后來也稱，那時的知乎“像一個人口基數(shù)停止增長的城市，開始顯示疲態(tài)”。不過，也正是基于知乎早期對用戶和內(nèi)容質(zhì)量的嚴格把關(guān)，為后來的社區(qū)質(zhì)量打下基礎(chǔ)。

商業(yè)化快走

然而，在接下來的幾年里，高質(zhì)量的社區(qū)內(nèi)容并沒有按照理想化的狀態(tài)持續(xù)下去。至少在部分用戶心中是這樣。

與早期“謝邀，剛下飛機”的小小傲嬌相比，一些老用戶開始在平臺上抱怨內(nèi)容“越來越水”，比如重復(fù)性的問題、可以用搜索引擎直接找到答案的常識問題，還有那些平臺推薦的流量網(wǎng)文小說，軟文廣告，以及那些并不那么感興趣的視頻推薦。

這一切，都可以追溯到知乎開啟商業(yè)化的2017年以及全面商業(yè)化的近幾年。

2017年知乎正式進入全面商業(yè)化階段，并逐漸形成商業(yè)廣告和知識服務(wù)兩個模式。周源曾表示，這一年知乎發(fā)展的非?？?，無論是整個用戶規(guī)模的增長，還是合作端，都有非常多的變化。

比如，你可以在信息流里看到原生文章廣告、展示廣告、原生問答廣告，包括品牌提問、親自答、Live特別現(xiàn)場等，線下則以鹽Club、鹽沙龍做依托，并將上線新的曝光類硬廣產(chǎn)品“品牌專區(qū)”。

緊接著在2019年初，知乎內(nèi)部明確了一個大方向，即把“會員”業(yè)務(wù)作為2019年公司戰(zhàn)略發(fā)展的重要目標(biāo)之一，“鹽選會員”正是這一目標(biāo)的階段性體現(xiàn)。周源認為，會員應(yīng)該成為知乎內(nèi)容消費的第二場景。

知乎把以往推出的所有分支會員，比如讀書會會員、超級會員全部打包進“鹽選會員”，還加入了付費內(nèi)容之外的其他權(quán)益。這透露了一個重要信號，即知乎不僅要提供好的內(nèi)容，還要通過產(chǎn)品形態(tài)的更新來降低用戶獲取優(yōu)質(zhì)內(nèi)容的成本，可以被解讀為是知乎在商業(yè)化領(lǐng)域的進一步探索。

同年在完成F輪融資后，周源立下“軍令狀”，稱“快則生，慢則死，說到必須做到。我們?yōu)樾识绻緝?nèi)部的工作效率都無法保證，豈不貽笑大方；我們?yōu)樾刨嚩鴳?zhàn)，如果公司內(nèi)部的工作質(zhì)量都不可信賴，又怎能成功？”隨后，在進行了一段時間的市場調(diào)研和內(nèi)測運行后，知乎直播功能也正式上線。

2021年初，知乎繼續(xù)加大視頻投入力度?！敦斀?jīng)天下》報道稱，年初時知乎站內(nèi)每日視頻播放量2000多萬，年底目標(biāo)被定到了9000萬。該報道還稱，今年僅知乎商業(yè)化部門的營收目標(biāo)就高達50億元，而知乎2021年財報顯示，其廣告和商業(yè)內(nèi)容解決方案的合計收入為21.35億元。

商業(yè)化的發(fā)動機被不斷添進燃料，卻鮮有人注意前進的方向和速度是否恰當(dāng)。

時至今日，盡管知乎在商業(yè)化上不斷嘗試，但廣告收入仍然貢獻著絕大部分收入。知乎以內(nèi)容為中心的商業(yè)模式主要包括線上廣告、商業(yè)內(nèi)容解決方案、付費會員和其他業(yè)務(wù)(主要包括在線教育、電商)。

對應(yīng)來看，2021年知乎線上廣告業(yè)務(wù)收入為11.61億元，占總收入39.24%，較2020年增長37.7%；商業(yè)內(nèi)容解決方案收入為9.74億元，占總收入32.93%，同比增長617%；付費會員業(yè)務(wù)收入為6.69億元，占總收入22.61%，同比增長108.6%；職業(yè)培訓(xùn)和專業(yè)課程等在線教育服務(wù)、電商業(yè)務(wù)等2021年收入為1.56億元，占總收入5.27%，同比增長196%。

其中同比增幅最大的“商業(yè)化內(nèi)容解決方案”在2020年被提出，究其根本，是知乎為有產(chǎn)品推廣需求的企業(yè)找到合適創(chuàng)作者，再將所創(chuàng)作內(nèi)容分發(fā)給用戶。但外界多認為，這種模式依舊是廣告變現(xiàn)的變種。

成立的11年里，知乎在內(nèi)容變現(xiàn)這條艱難的道路上不斷摸索，試圖在優(yōu)質(zhì)內(nèi)容與商業(yè)化的天平上找到中間點，但現(xiàn)在看來注定還要走很長一段路。